朱晏民專欄-金髮女孩經濟報到了嗎?

美國的通膨率已從去年的最高峰8.9%降至目前的3.1%,雖然3.1%的通膨率仍處於過去30年的高點,但下行趨勢明確,支撐市場對聯準會即將結束本輪貨幣緊縮循環的樂觀預期。展望未來,從今年下半年的角度來看,上述金髮女孩經濟的樂觀情緒有助於股市持續上漲;但對於2024年,需要持續關注升息對經濟活動的滯後性影響。

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回顧歷史,每當聯準會努力對抗偏高的通膨或過熱的經濟,皆會將終端政策利率拉昇至中性利率之上(或實質利率轉正),最後伴隨而來的都是經濟衰退的副作用,且幾乎沒有例外。然而,政策利率拉昇至中性利率後,經濟衰退出現的時間範圍會有所不同,最短爲5個月,發生在1977年至1979年期間;最長則達24個月,發生在1999年至2001年。

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目前我們估計,今年第2季聯準會已將政策利率拉昇至中性利率之上,但認爲今年下半年美國經濟陷入衰退的機率並不高。這主要是新冠疫情期間美國人的儲蓄增加2.5兆美元,目前仍有1兆美元可供使用,意味着經濟強韌表現有機會持續到2024年上半年。如果政策利率持續在限制性範圍過長時間,將會對企業部門帶來衝擊,特別是利率敏感性高或債務比重高的企業,例如商用不動產,因此需要持續關注商用不動產違約率的變化。

儘管已出現「美債殖利率倒掛」和「美國領先指標年增率轉負」等經濟衰退的警報信號,但實際上很難準確預測衰退何時到來。我們還可以透過薩姆規則和零售銷售的組成結構這兩個指標,來追蹤衰退是否即將到來。薩姆規則是由聯準會經濟學家Claudia Sahm提出的,當美國3個月失業率的移動平均值減去12個月失業率的移動平均值超過0.5%時,意味着經濟正處於衰退階段。

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但目前6月份最新薩姆規則數值僅爲0.07%,距離0.5%的門檻還有一段距離。此外,零售銷售的組成結構也可用來預測衰退的到來。當非必需消費品的消費相對於必需品的消費比率年增率下降至-10%以下時,意味着經濟惡化導致人們更加慎重地消費,而消費的保守態度則進一步深化經濟的惡化,形成惡性循環。目前這個指標的年增率爲-7.3%,尚未達到-10%的衰退門檻。

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根據過去70年的經驗,在經濟衰退開始的前5~6個月,股市纔會達到高峰。預期美國經濟的強韌表現至少持續至2024年上半年,因此今年下半年股市仍有機會持續上漲。除強者恆強的AI供應鏈,投資主軸還包括電動車和綠能相關領域,因爲歐盟將在今年10月開始試行碳邊境調整機制(CBAM),屆時進口商需完成相應的CBAM憑證,產品才能進入歐盟。